投資學（第五版）

　　譯者前言？？現(xiàn)代西方投資學是投資管理和投資理論幾十年發(fā)展的結(jié)晶，它應投資管理的需求而產(chǎn)生，在投資理論的發(fā)展下發(fā)展。對其發(fā)展的歷史性考察，既可以讓我們了解當今西方投資學的動態(tài)，也有助于我國投資學內(nèi)容的合理定位。？？一、西方投資學的發(fā)展？？西方投資管理經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：投機階段，職業(yè)化階段和科學化階段。20世紀30年代以前為投機階段。市場如賭場，交易者憑借賭徒般的狡詐，雄厚的資金實力，操縱價格，牟取暴利。在此階段參與市場所需的技巧最好是靠觀察和親身體驗獲得，讀書并非有效的辦法。因此，那時并沒有對投資管理進行系統(tǒng)論述的教科書。？？以1993年美國頒布的《1933年證券法》和1934年頒布的《證券交易法》為標志，投資管理進入了職業(yè)化階段。整個投資業(yè)開始注重提高職業(yè)道德標準，實行標準化操作，樹立良好的社會形象。為此，證券交易所嚴格了入場要求，公平交易的規(guī)則和自律監(jiān)督機構(gòu)也陸續(xù)建立。投資者的主要精力開始放在研究合同上的條文、進行財務分析與計算、調(diào)查對方的資信上。由于投資法規(guī)日益完善，投資市場變得較為安全，投資活動大眾化，投資學教科書作為一種普及性的工具開始涌現(xiàn)。在這一階段，教科書著重敘述投資者應遵循的法規(guī)和投資程序。？？在投資的職業(yè)化過程中，投資理論的研究也逐步展開。經(jīng)濟學家們把經(jīng)濟理論和數(shù)理統(tǒng)計知識引入到投資領(lǐng)域，使投資管理向科學化方向邁進。很難指出投資管理科學化階段的確切發(fā)端，通常，人們習慣以1952年3月HarryMarkowitz在《金融雜志》上發(fā)表的題為《資產(chǎn)組合選擇》的論文為其標志。Markowitz在文中論述了尋找有效資產(chǎn)組合邊界（efficientportfoliofrontier，即在給定風險水平下所有收益最高的資產(chǎn)組合的集合或在給定收益水平下風險最小的資產(chǎn)組合的集合）的思想和方法，奠定了投資理論發(fā)展的基石。Markowitz的模型沒作任何假設，其計算結(jié)果是十分精精確的。但是，這一方法涉及計算所有資產(chǎn)的協(xié)方差距陣，面對上百種可選擇資產(chǎn)，其計算量是相當可觀的，在當時的技術(shù)條件下難以應用。？？1963年，Markowitz的學生WilliamSharpe根據(jù)Markowitz的模型，建立了一個計算相對簡化的模型——單一指數(shù)模型，這一模型假設資產(chǎn)收益只與市場總體收益有關(guān)，使計算量大大降低，打開了當代投資理論應用于實踐的大門。如今，Markowitz的模型被廣泛應用于不同類型的資產(chǎn)組合。而Sharpe的模型則被廣泛應用于同類資產(chǎn)內(nèi)部不同資產(chǎn)的組合。Markowitz本人也正將這些技術(shù)應用于證券組合的實際管理。？？也是在60年代初期，金融經(jīng)濟學家們開始研究Markowitz的模型是如何影響證券的估值的，這一研究導致了資本資產(chǎn)定價模型CAPM的產(chǎn)生。CAPM分別由WilliamSharpe（1964），JanMossin（1966）和JohnLintner（1965）分別獨立地導出。這一模型闡述了在投資者都采用Markowitz的理論進行投資管理的條件下，市場價格均衡狀態(tài)的形成，把資產(chǎn)預期收益與預期風險之間的理論關(guān)系用一個簡單的線性方程式表示出來。在實踐中，很多專家用它來估計資產(chǎn)收益，指導投資行為，確定投資策略。？？盡管CAPM由于其假設條件的超現(xiàn)實性而一直難以得到驗證，對它的討論卻長盛不衰。而在1977年當Roll對其有效性提出質(zhì)疑后，這種討論發(fā)展到了一個新的階段。一方面，其它資產(chǎn)定價模型開始出現(xiàn)，其中以套利定價模型APM為最著名，其地位已不低于CAPM；另一方面，人們通過釋放舊的CAPM的假設條件而發(fā)展了多種CAPM，以使其更接近現(xiàn)實。資產(chǎn)組合理論和資產(chǎn)標價模型的發(fā)展為科學評價職業(yè)貨幣經(jīng)營者的業(yè)績提供了依據(jù)。？？60年代中期EugeneFama提出了一個絕妙的假設：如果市場分析家都能快速、有效地消化信息，則任何形式的證券分析都不可能產(chǎn)生異常的收益，同時，由于信息事件的發(fā)生是隨機的，證券價格的運動也就是不規(guī)則的，這樣，技術(shù)分析就是毫無意義的了。Fama假設的一個重要結(jié)論便是，在一個高效的市場中，任何資產(chǎn)的價格都是其均衡價格的真實反映。投資理論的研究很多都是以此為前提條件的。不過，實際市場并非如此完美，在大量的經(jīng)驗性研究結(jié)果中，既有支持它的，也有提出反面證據(jù)的。這的確是一個很矛盾的概念，否則，證券分析這一職業(yè)早就不復存在了。？？這三大投資理論在眾多學者的討論中逐漸完善、深化，成為投資理論的主流。這些理論不僅以各種方式應用到實際投資管理中去，還打入投資學教科書，并使教科書發(fā)生了結(jié)構(gòu)和內(nèi)容的變革。？？五六十年代的教科書，在介紹投資法規(guī)和程序的基礎(chǔ)上，著重講述投資的基礎(chǔ)分析與技術(shù)分析，以此為依據(jù)進行投資管理。七八十年代，投資理論日益成熟，形成體系，擠入教科書，但投資分析的地位仍未受到影響，投資理論總是被放在最后。由于當時的人們既固守傳統(tǒng)投資分析對投資管理的重要意義，又看好科學的投資理論，因此，很多教科書都像百科全書一樣包羅萬象。？？進入90年代，資產(chǎn)價格波動和投資管理的歷史使人們認識到憑借資產(chǎn)價格預測來進行投資管理是不可靠的，還是應把重點放在科學地選擇資產(chǎn)、確定最佳資產(chǎn)組合上，這樣，投資理論便取代了投資分析，躍居教科書之首要地位，而投資管理的內(nèi)容也做了相應的調(diào)整。傳統(tǒng)的基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析方法不復存在，代之以投資理論的應用。同時，隨著衍生資產(chǎn)及其市場的發(fā)展，利用它們進行投資管理也成了熱門話。？？二、現(xiàn)階段我國投資學內(nèi)容的合理定位？？從西方投資學的發(fā)展過程來看，投資學的發(fā)展與投資市場的發(fā)展、投資管理的需要是相輔相成的。我國證券市場還處在形成和規(guī)范化階段，普及投資基礎(chǔ)知識和有關(guān)法規(guī)是市場發(fā)展的最基本要求，這方面的社會需求非常強，工作量也是非常大的。投資學作為系統(tǒng)、科學地研究投資過程和投資行為的應用學科，應該以現(xiàn)實需要為己任，此外，作為一門新興學科，它也應該首先構(gòu)造自己的基礎(chǔ)。但是，從財經(jīng)類本科的教學體系看，有關(guān)證券市場的基礎(chǔ)知識在一些核心課程中已有介紹，如貨幣銀行學，因此，投資學不應以基礎(chǔ)知識貫穿始終，可以考慮把基礎(chǔ)知識集中壓縮起來，作為預備知識知在開始部分。投資學作為一門應用學科，應該有較深刻的內(nèi)容和可以指導實踐的東西。？？西方投資理論在投資管理的變革和投資學的發(fā)展中發(fā)展中發(fā)揮了積極的促進作用，積極介紹西方投資理論、努力探索在中國投資環(huán)境下的應用，對我國投資學的未來發(fā)展、加速投資的科學化管理是必要的?？梢赃@樣說，在激烈競爭的推動下，西方的專家學者們已經(jīng)對投資的各個方面均作了出色的研究。把他們的成果拿來，依據(jù)國情作適當?shù)恼{(diào)整，是我國投資學發(fā)展的捷徑，也可使我國投資學不至于過分落后于現(xiàn)代投資學的發(fā)展。？？在西方投資理論中，首先應該介紹的是資產(chǎn)組合理論，這一理論經(jīng)過幾十年的發(fā)展已日臻完善，具有很大的實用價值。其思想早已為我國學術(shù)界接受，關(guān)鍵是要研究如何結(jié)合中國的現(xiàn)實和可能，把它應用到實際管理中去。資本市場均衡理論、套利理論及市場有效性理論盡管其無論是學術(shù)研究還是管理應用在西方都已達到相當水平，但由于我國的經(jīng)濟理論研究方法、思維方式與西方不同，投資理論的研究水平相差甚遠，因此，過于詳細的論述會事倍功半，但其成果還是應該予以介紹的，以供有興趣者參考。？？基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析很適合當前我國經(jīng)驗型投資管理的需要，是當前投資管理的主要工具，尤其是基礎(chǔ)分析，即使是在科學化管理中也是必要的，所以，在我國現(xiàn)階段的投資學中應有一席之地，但不要使之成為主要部分。這是因為，首先，西方投資管理發(fā)展的歷史已經(jīng)說明了這兩種方法的局限性并已經(jīng)產(chǎn)生了更科學的管理理論和方法；其次，基礎(chǔ)分析所要作的是宏觀和微觀經(jīng)濟分析，內(nèi)容龐雜；技術(shù)分析則是仁者見仁，智者見智。二者無論是知識還是技能，都來自不止一門學科，全面的介紹等于是各門課的匯總，而且具體做法受個人素質(zhì)、信息來源和技術(shù)條件影響較大，因此，不如直言其基本精神，由想做證券分析的人自己去選擇、創(chuàng)新。？？三、《投資學》一書的知識結(jié)構(gòu)和內(nèi)容正符合我國當前的實際需要？？《投資學》一書既順應了西方投資學的發(fā)展趨勢，又符合我國當前的實際需要，其特點可歸納如下：？？1知識結(jié)構(gòu)合乎西方投資學的發(fā)展趨勢。？？《投資學》一書把已經(jīng)成為西方投資學主導理論的現(xiàn)代組合理論放在了首要的位置，作了全面系統(tǒng)的介紹，同時，由于在這本書初版所處時代，基礎(chǔ)分析是一種主要的投資管理方法和工具，因此，基礎(chǔ)分析不可避免地是教課書的一個主要部分，經(jīng)過五次修訂，這一部分內(nèi)容仍被保留下來，但順應時代的發(fā)展，把它放在了教科書的后半部分，居次要地位。所以說，這本書既不同于七八十年代百科書式的教科書，也不同于1994年以后出版的被現(xiàn)代投資理論壟斷的教科書，它在這兩者之間有一種承前啟后的作用。？？2知識內(nèi)容全面、系統(tǒng)、深刻，符合我國當前的實際需要。？？本書不僅全面、系統(tǒng)地介紹了現(xiàn)代投資理論、組合管理方法、衍生金融工具和基礎(chǔ)分析的核心內(nèi)容，作為教科書，更對基本概念作了詳細的說明，如對于“賣空”這一概念，書中詳細闡述了賣空是一種什么樣的行為、賣空應遵循的規(guī)則及賣空的實例。賣空是投資理論中經(jīng)常要用到的一個條件，而我國的證券市場上不允許賣空行為，有了這種介紹就會極大地增強教師和學生的感性認識，有助于加深對有關(guān)問題的理解。因此，盡管這本教科在結(jié)構(gòu)上不是很前衛(wèi)的，但此結(jié)構(gòu)和內(nèi)容卻正符合我國當前的實際需要。？？此外，《投資學》一書的主要作者WilliamF.Sharpe是投資學中的主要理論單一指數(shù)模型和CAPM的建立者，他長期從事金融理論的研究，發(fā)表了大量的論文，為投資理論的發(fā)展做出了不可磨滅的貢獻，為此，他在1990年被授予諾貝爾經(jīng)濟學獎。能看到他通俗易懂地解釋投資學的理論的作品，實為幸事。

　　威廉·F·夏普（WilliamF.Sharpe）是美國斯坦福大學商學院著名金融學教授。他在洛杉磯的加利福尼亞大學獲得經(jīng)濟學學士、碩士和博士學位。他曾在許多權(quán)威性專業(yè)雜志上發(fā)表過論文.如《金融分析家》、《商業(yè)》、《金融》、《金融和數(shù)量分析》、《投資組合管理》、《管理科學》等。夏普博士曾任美國金融學會前主席.他因創(chuàng)立資本資產(chǎn)定價模型理論于1990年獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎。戈登·J·亞歷山大（GordonJ.Alexander）是美國明尼蘇達大學金融學教授。他在布法羅紐約州立大學獲商業(yè)管理科學學士學位：在密歇根大學獲數(shù)學碩士、工商管理碩士和金融學博士學位。他曾在多種權(quán)威雜志上發(fā)表文章，并任《金融與數(shù)學分析》雜志副主編和《金融》雜志書評編輯。杰弗里·V·貝利（JefferyV.Bailey）是美國芝加哥一家養(yǎng)老基金咨詢機構(gòu)（Richards&Tierney）的合伙經(jīng)理人，也是一位注冊金融分析家，他曾任明尼蘇達州投資委員會的助理執(zhí)行董事。貝利先生在奧克蘭大學獲得經(jīng)濟學學士學位，在明尼蘇達大學獲得經(jīng)濟學碩士和金融工商管理碩士學位。他在權(quán)威雜志上發(fā)表過論文，并為《管理機構(gòu)資產(chǎn)和養(yǎng)老基金投資管理》手冊撰稿。